名为“蚂蚁”的庞然大物行将踏入二级市场，资本市场迎来稀有的热烈与狂欢。但就在蚂蚁团体上市前夜，包含马云在内的公司高层被羁系部门约谈。

11月2日，央行、银保监会、证监会等四部门对蚂蚁团体现实控制人马云、董事长井贤栋、总裁胡晓明举行了羁系约谈。当晚，蚂蚁团体回应称，蚂蚁团体会深切落实约谈看法，继承沿着“稳妥立异、拥抱羁系、效劳实体、开放共赢”的十六字指导方针，继承提拔普惠效劳才能，助力经济和民生生长。

备受瞩目的蚂蚁团体IPO，是近期资本市场的热点事宜之一。停止10月30日，A股和港股各有约516万和155万名用户申购蚂蚁团体新股，双双打破纪录，申购金额合计凌驾20万亿元。狂热的不只是散户，介入蚂蚁IPO开端询价的机构投资账户近1万家，而且声威奢华，不乏全国社保基金、中国人寿、新加坡政府投资公司、红杉资本、淡马锡等着名机构。

估计融资2300亿元的蚂蚁，已凌驾了客岁上市的沙特阿美，成为环球最大局限的IPO。根据每股68.8元的订价，若机构运用逾额配售选择权（市场俗称“绿鞋机制”），蚂蚁刊行后的总股本将到达306.26亿股，市值2.11万亿元，凌驾茅台成为A股新“股王”。

从任何一个维度看，蚂蚁上市都称得上环球资本市场的里程碑事宜，而这并不使人不测。过去一年，蚂蚁年度活泼用户靠近10亿，数字付出局限111万亿元，是外洋最大付出平台PayPal的近25倍。

但狂欢背地，仍有隐忧。科技与金融的标签之争、付出进口之战，以及来自羁系层面的系统性风险，是蚂蚁将来不能不翻越的三座大山。

扒掉科技的外套，蚂蚁还剩什么？

建立16年以来，蚂蚁从来没有像今年一样迫切、频仍地为本身披上科技公司的外套。

2020年5月，相沿6年的蚂蚁金服“消逝”，取而代之的是蚂蚁团体。这家公司的全称，也由蚂蚁小微金融效劳股份有限公司更变成蚂蚁科技团体股份有限公司。

9月，据彭博社报导，蚂蚁团体与最少7家投行举行沟通，愿望部署科技行业分析师来掩盖公司上市的研讨及宣布报告。知情人士示意，蚂蚁团体投资者关联部门与最少5家中国投行及2家国际投行举行了行动沟通，愿望分析师强调公司营业重心在科技营业，而非金融。

10月22日宣布的招股书中，蚂蚁团体董事长井贤栋全员信的第一句话就特地声明：“您正在关注的蚂蚁团体，不是一家金融机构，也不仅是一家挪动付出公司，而是一家决计用本日最好的手艺和资本，去助力银行和金融机构更好地效劳每一位消费者、每一家小微企业的科技公司。”

在二级市场，科技公司的市盈率广泛比传统金融机构凌驾一大截。如腾讯在港股的市盈率为37倍，阿里巴巴为30倍，与蚂蚁团体相似的Paypal高达50倍，Visa为41倍；相比之下，在港股上市的中资银行今年均匀展望市盈率为4倍，A股四大银行的均匀市盈率仅5倍摆布。要撑起2.1万亿元的市值，蚂蚁必需完成“科技”的自我定义。

从现在的IPO订价和二级市场的逾额认购来看，蚂蚁的尝试获得了投资者的承认。但在科技外套之下，蚂蚁招股书中的诸多数据，又显现出了与科技定义相差甚远的内涵肌理。

泉源：蚂蚁团体招股书

从收入泉源看，蚂蚁主要从四种营业中赢利：付出、贷款、理财和保险。个中，蚂蚁最初起身的付出营业，能够说是蚂蚁帝国的基石。在付出营业中，资金流从买家流向卖家，付出宝App作为中心管道收取肯定的“过路费”，也就是手艺效劳费。

“平常情况下，商户运用付出宝的费率在千分之六摆布，差别行业费率会有所差别。”付出宝头部效劳商吴一帆（假名）对亿邦示意，付出宝会在收取信息效劳费后给效劳商返点。不过，跟着挪动付出营业生长，付出宝在蚂蚁的生态里，更多地成为其他营业的进口，如在蚂蚁收入占比近四成的贷款营业。

不可否认，带着互联网基因的蚂蚁贷款营业触达了银行未能掩盖的客户群体，但它的实质仍然是传统的金融效劳，利润泉源也主假如赚取金融机构信贷息差。

虽然蚂蚁一直强调其信贷营业背地的科技属性——大数据风控才能，但关于大型的商业银行来讲，蚂蚁所供应的风控只是完成了贷款用户的前期初筛。用户与银行可否杀青生意业务，更取决于商业银行本身的风控系统，蚂蚁的角色更倾向于用户导流。

招股书显现，2017年到2020年上半年，蚂蚁信贷营业收入占比从24.75%上升至39.41%，成为蚂蚁的“现金牛”。今年上半年，担任贷款营业的蚂蚁微贷科技平台部属4家子公司完成利润112.23亿元，持股30%的网商银行利润5.5亿元，加起来占蚂蚁悉数利润的一半摆布。

从上述数据中不难看出，蚂蚁的收入构造与传统金融机构越发靠近。

躲不开的进口之争

三次败给微信

作为险些一切营业的导流进口，蚂蚁最为倚重的付出宝App，在愈发拥堵的挪动付出赛道面对日趋猛烈的合作。多量敌手络绎不绝，微信付出首当其冲。

在与微信争取付出进口流量的合作中，蚂蚁已最少输掉了三场。

2014年春节，微信推出红包功用，险些一夜之间让凌驾3000万名用户绑定了银行卡，并水到渠成地推出微粒贷乞贷、理财通、保险等效劳。因为微信的翻开频次和社交属性远远强于付出宝，付出产物推行流通很多。在这场猝不及防的“奇袭”中，付出宝可谓惨败。

微信挤进付出赛道后不久，第二场更大局限的付出进口战役随之睁开。

一致年，滴滴与快的开启网约车大战，补助如大水平常向用户涌去，两边定单量狂涨，一度连效劳器都宕机。付出进口的烽火先由腾讯点燃，阿里随后跟进。据《晚点LatePost》报导，滴滴的定单一度占到全部微信付出总量的88%。这场网约车大战以滴滴收买快的了结，微信付出再次占有主要进口。

以同享单车为主角的第三次大战中，蚂蚁支撑的ofo失败，欠下大批未退押金；腾讯支撑的摩拜被美团收买，微信再次获取了进口之战的成功。

跟着腾讯投资局限扩展，更多付出进口入手下手朝微信倾斜。

腾讯在2014年入股京东、2016年1月领投美团、2016年7月投资拼多多，这些都是主要的付出进口。同时，微信在线下经由过程大批效劳商举行地推，并借由美团的线下势能进入商超、餐饮等场景，扩展付出进口局限。

据易观国际数据，2020年一季度，付出宝和腾讯金融离别占有第三方挪动付出市场的54.97%和38.92%份额，付出宝坚持抢先。不过，在付出频次上，付出宝已被微信远远拉开。付出宝客岁的日均生意业务数为6.3亿笔、远低于微信的15.1亿笔。吴一帆通知亿邦，在线下生意业务场景中，付出宝的市场份额已被微信远远拉开差异。“大部份区域微信与付出宝的份额对比为7：3，有些区域以至是7.5:2.5。”

微信付出的不停强大，将给蚂蚁带来越来越大的增进压力。

就在蚂蚁上市炒热市场心情后，腾讯股价近日连立异高。过去市场不清楚腾讯的金融科技营业代价多少，蚂蚁招股书中表露的数据，让这项营业的代价表现得越发直观。

公然材料显现，今年上半年，腾讯金融与企业效劳营业毛利润为160亿元，毛利润率28%。假如将这一数字与蚂蚁的212.34亿元净利润比较，根据48倍的市盈率估值，腾讯金融营业的市场代价大概高达1.54万亿元。这也意味着，腾讯股价有近4000亿元的上升空间。

从10月23日收盘至10月29日收盘，腾讯股价累计上涨7.75%，市值增进约4200亿港元。

“转头看看微信付出，显著被低估，反而投资时机涌现在腾讯身上了。”互联网分析师邓志鹏对亿邦示意，蚂蚁最大的敌手是本身，怎样渡过增进瓶颈，用什么增进来保持这么高的估值才是关键问题。

系统性风险，最大的不确定性？

“中国问题不是金融系统性风险，而是缺少金融生态系统的风险。”蚂蚁上市前夜，马云在上海外滩金融峰会的演讲，一时在金融行业刷屏。在中国金融系统中，蚂蚁是可谓另类的存在，马云愿望羁系部门对其赋予更多包涵。

但事实上，从降生之初就面对与各方博弈的蚂蚁，本身就大概成为系统性风险的一部份。

前重庆市长黄奇帆曾在一次公然演讲中提到，2013年，靠两家在重庆设立的两家小额贷款公司，再加上互联网的局限上风，蚂蚁能够用30亿元的资本金撬动3000亿元的贷款，完成了100倍杠杆。蚂蚁贷款营业的基础盘由此被敏捷扩展，周转速率比商业银行快好几倍，但这一营业形式很快因风险过大被叫停。

随后，为继承扩展贷款局限，蚂蚁又运用助贷（将用户导流到银行）和团结贷款（蚂蚁与银行按比例团结出资）的体式格局，靠收取手艺效劳费找到了新的增进曲线。停止2019年下半年，蚂蚁的贷款余额占全国约2万亿团结贷款余额的一半。但在这个过程当中，为了防备银行的金融风险，羁系部门再次脱手，请求银行中心风控才能不能外包。

跟着各项营业推出，另有新的隐患涌现。比方，在蚂蚁纷繁复杂的金融产物中，来自用户的资金流入手下手在蚂蚁的生态中活动，无需经由过程两大整理机构（银联和网联）的转接。效果之一是银行和央行没法监测资金流向，羁系也就难以实行。

11月2日晚，相干部门在《收集小额贷款营业治理暂行办法（征求看法稿）》中提出，收集小额贷款营业未经同意，不得跨省开展营业；小贷公司的杠杆率被进一步紧缩；自然人的单户贷款余额上限不凌驾30万元；由一致股东控股的跨省运营收集小贷公司数目不得凌驾一家。这意味着，“花呗”和“借呗”背地的两家小贷公司将面对整合退出一家的大概。

蚂蚁依托付出宝的庞大流量控制了数亿用户多维度的数据，基于本身收集到的海量数据，经由过程为银行引流、助贷和与团结贷款等体式格局，完成对部份商业银行风控风险的兜底和部份兜底，但蚂蚁本身也是金融系统性风险的一部份。

为转变这类局势，央行一直在勤奋推动“一码通用”的实行。

所谓一码通用，就是以付出宝、微信、银行动代表的各种条码付出完成互联互通，构建一致的划定规矩和系统，支撑差别App的互认互扫。这意味着付出宝和微信的垄断职位将遭到应战。

另一方面，今年以来，央行数字钱银研发事情显著加速，并在深圳、姑苏、雄安新区、成都及将来的冬奥场景举行测试。蚂蚁在招股书也提到了这一点，称数字钱银什么时候正式推出没有时间表，尚难评价该项营业关于公司的影响。

根据官方说法，数字钱银从功用属性上与人民币完全相同，但不须要绑定银行账户，只须要绑定一个运用软件并注册就能够运用。数字钱银完成了最新的双离线手艺，在手机没有联网的情况下依旧能够运用。官方申明中迥殊提到，数字钱银能够协助央行应对私家部门供应的数字付出效劳运用的应战。

综上，在蚂蚁上市背地，除了资本市场关于财产的热望，更意味着一个充溢不确定性的新时代到来。