中阳期货

近年来，随着需求端的连续疲弱，消费电子市场一再遇冷，叠加苹果供应链的迁徙，一众果链企业深陷股价回调的漩涡。作为海内果链一哥——立讯周详也在行业转变、资源市场颠簸的多重影响下，市值一度从*的4000 亿元跌落至今年头的不足2000亿。

但从今年2月最先，立讯周详开启反弹模式，住手现在股价从低点涨幅超40%，与疲弱的大盘出现伟大的分化之势，而公司股价向好的背后则主要受几方面利好的催化：

一是，苹果在宣布植入AI能力的IOS18系统后，提升了市场对苹果手机的销量预期，立讯周详作为A股*的代工厂是直接受益方。

二是，英伟达动员海内算力看法股大涨，尤其是增量的铜缆、液冷等环节显示异常可观，而立讯周详起劲结构铜缆和背板毗邻器相关产物，同时年内光模块产物也将实现批量出货，切切实实踩中了算力的热门。

另外，克日英特尔还投资了立讯周详旗下公司立讯手艺，公然信息显示双方互助主要聚焦于数据中央营业。

那么，这些利好对立讯的影响事实有多大？新老营业齐发力下，立讯周详的反弹能否连续？

01 随着苹果继续“吃肉”

与部门“果链”企业去苹果化的逻辑差异，立讯周详追求的是与苹果更深条理的绑定。

营业结构上，立讯周详接纳的是零组件－模组－整机组装的垂直一体化战略。2020年，立讯周详联同母公司立讯有限收购纬创在海内的两个iPhone整机代工厂，乐成切入iPhone组装营业。2021年，立讯周详收购日铠电脑约50%的股权，切入iPhone结构件和显示触控模组供应。

2023年，立讯周详累计实现营业收入2319.05亿元，其中消费电子营业营收1971.83亿元，相比2020年增进约1.4倍，其中主要的增量就来自整机代工和模组等高单价营业。与苹果的营业关联方面，2023年立讯周详来自苹果收入占比75.24％，较2020年的69.02%甚至有所增添。

图：立讯周详来自苹果收入占比  资料泉源：Wind、36氪整理

因此，剖析立讯周详，苹果营业依然是必不能缺的一环。

已往几年里，以立讯周详为首的一众果链企业股价显示一样平常，最焦点的缘故原由在于消费电子市场整体遇冷，以及苹果产业链外迁两方面因素的双重打压。

因此，站在当下回望，对立讯周详基本面影响*的实在主要照样消费电子市场承压的行业因素，其自身谋划运作并没有太多诟病。从毛利率上看，随着行业整体的疲弱叠加竞争的加剧，立讯周详消费电子营业的毛利率从*的20%左右下降至2023年的10％左右。这背后一方面，是由于低毛利率的iPhone组装和显示屏模组营业在并购后并未完全实现规模效应，利润率尚未提升；另一方面，苹果及一众消费电子品牌在业绩放缓靠山下通过挤压供应链增添利润也是主要缘故原由。

鉴于此，消费电子市场未来能否回暖，稀奇是苹果各产物线的销量预期，就成为决议立讯周详股价显示的焦点因素之一。

就消费电子市场的显示来看，手机方面，凭证群智咨询数据，2024年一季度全球智能手机出货量约为2.9亿部，同比增进8.9%，机构普遍展望智能手机市场在2024年将维持个位数增进，竣事延续两年的下滑事态；可穿着装备方面，Canalys指出，2024年*季度全球可穿着腕带装备的出货量达4120万台，与去年同期基本持平，TWS耳机出货量则到达6500万，同比增进6%，同样有望在今年竣事颓势。

市场趋势的逆转，为消费电子企业的业绩预期奠基了优越的基调。今年以来，只管万得消费电子产业指数累计下跌约6％，但其已从低点反弹近40％，这背后反映的就是行业预期的回暖。

而作为龙头的苹果，在6月11日的WWDC 2024上，苹果推出小我私人化智能系统Apple Intelligence，未来将会对iPhone等装备提供一系列的AI功效。只管Apple Intelligence并未推出推翻性的AI功效，但资源市场反映十分强烈，会后至今苹果公司大象起舞，股价累计上涨约10％。其股价超预期的缘故原由可能来自以下两方面缘故原由：

一是，AI手机的大趋势。去年下半年最先AI手机看法逐渐发酵，市场以为AI可能会驱着手机行业进入新一轮的换机潮。苹果作为曾经手机行业的引领者，从其放弃造车，转向AI手机的行动，现实上辅助市场坚定了AI手机换机潮的信心。

二是，苹果AI功效限特定机型使用的操作，一定水平上会提振销量预期。公然信息显示，Apple Intelligence仅支持iPhone15 Pro以上的机型使用，这一部门源自运存的限制，另外则有倒逼用户购机的嫌疑。

回到立讯周详，较高的苹果营业营收占比可直接受益苹果手机销量增进的预期。既然苹果因AI手机而股价大涨，那么对立讯周详的估值自然也有提振作用，这也是立讯周详克日股价大涨的焦点缘故原由。

02 AI服务器、汽车撑起远期估值

除消费电子的利好催化外，乐成打入算力看法也是立讯周详今年股价显示亮眼的另一个缘故原由。

英伟达在最新宣布的GB200服务器中接纳约5000根铜缆（共计2英里长）毗邻GPU。在服务器内部等短距离传输场景下，铜互联在散热效率、低功耗、低成本方面拥有一定优势，要害组件包罗高速背板毗邻器和铜缆高速毗邻器，分类包罗无源铜缆DAC、有源铜缆ACC和有源电缆AEC，适用于差异距离和速率需求。

2023年财报中，立讯周详在主营营业中就披露其拥有外部高速铜缆、线缆及毗邻器组件、背板毗邻器及背板线缆、HSIO、SSIO等产物。详细到铜缆，立讯周详基于自研的Optamax手艺，开发了112G/224G PAM4 DAC和“轻有源”铜缆产物。

在4月份的一份投资者交流纪要中，立讯周详示意其可以为英伟达GB200 NVL72 单柜整套提供约209万元的解决方案，包罗电毗邻（铜缆、毗邻器）、光毗邻（光模块）、电源治理、散热等产物。5月份的交流纪要中，立讯周详示意相关解决方案对2024年业绩孝顺不大，但看好2025年的发展性。

立讯精亲热入AI服务器领域并不令人惊讶。2023年立讯周详的通讯与数据中央营业营收高达145.38亿元，毛利率15.8%，其中通讯产物主要包罗基站天线、塔放等，数据中央产物则包罗毗邻器及模组、毗邻线缆等。因此，立讯周详在相关领域一直拥有手艺积累。

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图：立讯周详通讯及数据中央营业收入  资料泉源：Wind、36氪整理

对于GB200NVL72单柜解决方案能够在多洪水平上提振立讯周详的业绩，这里做一个简朴测算：

大摩展望2025年GB200 NVL72最先正式大规模放量，出货量约为2万台，极端情形下，若是立讯周详拿下所有的订单，按209万元的价值量测算，可以获得418亿元的营收。思量到铜缆、光模块属于高毛利产物，英伟达自身毛利率和净利率处于相当高的水平，因此会给上游供应链企业也留下足够的利润空间，那么立讯周详整体解决方案的净利率也许率可以跨越10%，对应净利润则在40亿以上，在AI板块整体高估值的加成下，相关营业完全可以支持再造一个立讯周详。

固然，这只是最理想情形下的测算，事着实铜缆领域立讯周详还拥有安费诺、泰科等实力强劲的竞争对手，光模块方面海内中际旭创等企业已经最先放量。预计在没有现实数据产出前，立讯周详AI服务器解决方案相关的营业对公司估值的支持在百亿级别，并非左右公司短期股价大幅颠簸的主要因素。

除了AI营业外，立讯周详的另一个主要战略结构是汽车营业。2023年，立讯周详汽车营业的营收为92.52亿元，同比增进50.46%，是公司现在增进最快的营业。

立讯周详定位 Tier1 厂商，营业主要包罗高压/低压线束及毗邻器、智能座舱相关（如信息娱乐系统、驾驶员监控）、汽车控制（如ECU）等产物。除了立讯周详上市公司体内的营业外，其母公司立讯有限在2022年收购奇瑞控股近20%的股权，在2017年收购采埃孚车身控制营业天合汽车。

图：立讯周详汽车营业收入  资料泉源：Wind、36氪整理

汽车电气化、智能化的大趋势已成定局，因此汽车也是立讯周详确定性最强的一块营业。立讯周详自身也对汽车营业信心十足，设计是用10年左右的时间实现2000亿的收入规模。从盈利能力的角度来看，近年来公司汽车零部件营业毛利率基本维持在16%左右，显示也要强于消费电子营业，远期2000亿的收入规模同样相当于再造一个立讯周详。

固然，与AI服务器相关营业的境遇类似，汽车零部件更是一个充实竞争的市场，立讯周详作为后入者，其各项汽车零部件产物也均可找到业内对标。就从A股的情形来看，除汇川与福耀外，汽车零部件行业鲜有过千亿的企业，行业内平均市盈率也并不算高，约在25倍左右。

对立讯周详而言，汽车营业短期内可支持的市值约莫也在百亿级别，同样很难成为左右公司股价颠簸的主要因素。

综合来看，AI服务器及汽车营业对立讯周详的短期业绩影响并不大，这两块营业的想象力主要落脚在长周期的角度，短期而言，其对估值的提振作用远大于实质性的业绩支持。

03 若何看待立讯周详的估值

综合立讯周详三大营业领域的生长情形，股价中短期看消费电子，长周期看AI服务器、汽车的特点异常显著。

消费电子方面，AI手机看法的发酵提振了立讯周详对大客户的销量预期；AI服务器方面，乐成进入英伟达供应链提升了立讯周详的科技属性，并打开远期想象空间；汽车零部件营业方面，汽车智能化的趋势为立讯周详带来了连续性、确定性的业绩增进。

那么，当下来看，立讯周详的合理估值到底是若干？

思量到立讯周详消费电子营业毛利率颠簸较大，这里从营业分部的角度，按市值/毛利润的方式，对立讯周详做一个简朴的估值。

首先是消费电子营业：现在申万消费电子零部件及组装指数共有87家上市公司，在剔除掉工业富联、立讯周详后，相关企业的市值与毛利润的比值（加权）约为9.5；2023年，立讯周详消费电子与电脑营业的毛利润合计为224.5亿元，按9.5倍的营收/毛利润盘算，对应估值约为2132.75亿元。

其次通讯营业：现在万得AI算力指数包罗54家上市公司（含工业富联），相关企业的市值与毛利润的比值（加权）约为17.4；2023年，立讯周详通讯营业的毛利润合计为22.97亿元，按17.4倍的营收/毛利润盘算，对应估值约为399.68亿元。

最后看汽车营业：现在万得汽车零部件指数包罗207家上市公司，相关企业的市值与毛利润的比值（加权）约为7.96；2023年，立讯周详汽车营业的毛利润合计为14.71亿元，按7.96倍的营收/毛利润盘算，对应估值约为117.09亿元。

综上所述，若是将各营业板块的估值举行汇总，那么立讯周详三大营业的合理估值约为2649.52亿元。

图：立讯周详营业分部估值  资料泉源：Wind、36氪整理

不难发现，这个按行业均值测算的估值与立讯周详当前的市值异常靠近。其中一个可能的缘故原由是，在当前追求确定性的环境下，市场对营业条线较多的立讯周详接纳了温顺的估值思绪，即主要对公司当下反映的基本面情形举行中性订价，对远期的营业设计（如AI服务器解决方案、汽车Tier 1目的）等则接纳相对守旧的订价。

在这种估值思绪下，一旦未来立讯周详的远期营业有实质性利好落地，进而形成预期差，那么公司的股价也会有可观的显示。

另外，从PE估值法的角度来看，当前立讯周详的市盈率（TTM）约为23.91倍，略低于万得消费电子产业指数约27倍的市盈率和万得消费电子代工指数26倍的市盈率。思量到立讯周详在消费电子业行业中的龙头职位，同时，享受AI服务器等高估值营业的利好加成，因此立讯周详理论上可以享受超消费电子行业平均水平的估值。与此同时，与自身的历史估值相比，其市盈率水平也处于近三年30%分位，近五年20%分位，具备一定估值回升的基础。

这么看来，站在当下时点，立讯周详似乎具备不错的性价比，若是未来预期差能够准期而至，甚至还能实现超预期的投资收益。

图：立讯周详PE-Band 资料泉源：Wind、36氪整理